Чому DeFi краще CeFi?
Структура крипторинку 3.0
На початку 2010 року крипторинок складався з декількох дрібних брокерів, орієнтованих на роздрібну торгівлю. За останнє десятиліття ринок виріс до понад 15 млрд доларів щоденного обсягу на спотових, деривативних та мережевих ринках. Сьогодні BTC знаходиться серед найбільш ліквідних активів у світі.
Химерність крипто-активів створила новий ринок: крипторинки працюють цілодобово та без вихідних. Користувачі у всьому світі можуть отримати доступ до абсолютно замінних активів. Загальнодоступні блокчейни дозволяють передавати крипто актив за лічені хвилини. Фізичні особи можуть зберігати активи так само надійно, як банки. На відміну від NYSE або Nasdaq, роздрібні користувачі можуть торгувати на найбільших криптобіржах без посередництва.
Навіть маючи ці переваги, структура крипторинку є непрозорою і недостатньо зрозумілою через глобальну фрагментацію, швидкі зміни та різноманітність учасників.
Це дві суттєві еволюції на крипторинку за останнє десятиліття яка формулює бачення того, яким буде майбутнє.
Структура ринку 1.0: 2010–2017
Передісторія криптовалютного ринку розпочалася з торгівлі p2p через Bitcointalk та IRC. Перша реальна ринкова структура розпочалася у липні 2010 року із запуском Mt. Gox. Протягом наступних п’яти років багато ранніх бірж запустили фіат-пандуси для обслуговування приватних осіб.
З початком розвитку BTC доступ до стабільних банківських каналів був проблемою, що призвело до зростання стабільних монет, таких як Tether. У міру того, позабіржові (OTC) бюро почали обслуговувати декілька ранніх інституційних фірм. Без складних ринків ліквідність була низькою.
Приплив нових учасників ринку у грудні 2017 року щодня переповнював біржі та ознаменував кінець ери. Немає сенсу роздумувати над цим минулим часом далі; дякую першим програмістам, які привезли нас сюди.
Структура ринку 2.0: 2018 до сьогодні
З грудня 2017 року криптовалютний ринок перетворився на версію 2,0, перетворившись із ринку, призначеного для приватних осіб, на ринок, який є інституційно доступним. За цей час обсяги деривативів зросли понад 25 разів, тоді як spreads пропозиції впали у 10 разів. Ринок дозрівав від ручного, дорогого та деномінованого в BTC до повністю електронного, дешевого та стабільного, деномінованого.
Основними рушіями цієї зміни є:
Затінення плями ліквідності деривативів: з 2017 року епіцентр криптоліквідності перемістився із спотового ринку на деривативи. Крипто-деривативи відстали від спотових обсягів у 2017 році, але зараз вони торгуються в 3–5 разів більше і перевищують 10 млрд доларів на день. Зі збільшенням двосторонньої ліквідності варіація BTC суттєво впала. Коливання 60d від 2–4% в даний час, від 4–8% у 2017–18 та 7–10% + у 2013–14. Сучасний ринок деривативів різноманітний, включаючи регульований США ринок (CME, Bakkt), глобальних гравців (FTX, Deribit) та пропозиції міжнародних бірж спотів (Binance, Huobi, OKEx).
Електронізація виконання позабіржових продажів: з 2017 року позабіржові spreads стискаються на порядок, з 50–200bp до 5–10bp сьогодні для 8-значної торгівлі BTC. У 2017 році позабіржова торгівля здійснювалась переважно за допомогою голосу та чату. Сьогодні він повністю електронний, в ньому переважають кількісні торгові фірми, такі як Jump, B2C2, Amber та Alameda Research. Замість того, щоб запускати Skype, клієнти можуть підключатися безпосередньо до платформ, розміщених маркет-мейкерами, і потокові котирування, виконувати торгівлі через API.
Поява кредитування: У 2017 році в криптовалюті було майже 0 кредитів. Сьогодні торгові фірми мають доступ до понад 2 млрд доларів BTC та позикових коштів у позиках, причому бюро посередницькі як у роздрібній торгівлі (BlockFi, Цельсій, Blockchain.com), так і в інституційних (Genesis) кредиторах. Ринок кредитування знизив капітальні витрати виробників ринку, вигравши інституційним клієнтам із меншими спредами та роздрібним користувачам з високою одноцифровою прибутковістю.
Стабільні монети як резервний актив криптофінансів: У 2017 році майже кожна домінуюча торгова пара криптоактивів була деномінована в BTC. Це призвело до значних змін цін і випаровування ліквідності протягом періодів високої варіації. Сьогодні найбільш ліквідна торгова пара майже кожного топ-30 криптоактивів номінована на стабільні монети. Stablecoins замінили BTC як резервний актив криптовалютного ринку, що відобразилось у 10-кратному зростанні загального обсягу випуску стабільних монет з січня 2018 року (від 2 до 20 млрд доларів).
Інституційні послуги та продукти: У 2017 році установи обмежились доступом до ринку через роздрібні канали. Сьогодні установи можуть працювати з десятками кваліфікованих зберігачів, здійснювати електронне виконання та постачати на ринки нових учасників, таких як Tagomi, Fireblocks та Anchorage, крім таких операторів, як Coinbase та Genesis / BitGo. ECN, такі як Paradigm.co, покращили робочі процеси блокових торгів, тоді як спеціалізовані майданчики, такі як LMAX Digital, тепер ведуть глобальну ліквідність BTC:USD.
Структура ринку 3.0: ~ 2020 до ?
Ми знаходимось на ранніх стадіях наступної структурної еволюції, від 2,0 до 3,0.
За зрілістю ітерація 3.0 буде кардинально ефективнішою для капіталу та з’єднає централізовані ринки з ринками децентралізованого фінансування (DeFi).
1. Ефективність капіталу
Криптотрейдинг залишається неефективним щодо капіталу через фрагментацію ринку та відсутність загальногалузевої кредитної оцінки.
Сьогодні біржі мають високі вимоги до заробітку, і фірми не можуть перехрещувати заробіток, тобто використовувати його, розміщеного у одного брокера або місці, щоб забезпечити позицію в іншому місці. Це змушує фірми повністю фінансувати майже всю свою торгову діяльність і підлягає торговому врегулюванню для багатьох підтверджень блоків (як мінімум). Повне фінансування особливо оподатковується в умовах нестабільного середовища, коли перевантаженість ланцюгами є найбільш значною.
В результаті цієї неефективності безстроковий swap став домінуючим джерелом короткочасного фінансування. Крипто-інвестори: “Прийшов для збільшення приросту капіталу, залишився для 20-кратного росту”. Залежність від ринку «перпінгу» як основи ринкового фінансування є дуже неоптимальною: каскадна ліквідація в березні 2020 року призвела до умовних ліквідацій понад 1,6 мільярда доларів лише на BitMEX, більшу частину яких слід запобігти на більш економічно ефективному ринку.
Створення кредитів та скорочення життєвого циклу торгівлі обумовлюють ефективність капіталу. Створення кредитів дозволяє фірмам отримувати понад 1 долар купівельної спроможності за 1 долар. Коротший життєвий цикл торгівлі означає, що той самий 1 долар може обертатися більше разів, збільшуючи ліквідність.
Деякі конкретні способи створення кредитів та коротший життєвий цикл торгівлі:
Виділений первинний брокерський сервіс: Великі біржі мають найнадійніші баланси в криптовалютах, що дозволяє їм надавати значні кредити безпосередньо. Побічно такі ПБ, як Coinbase, дозволяють клієнтам здійснювати націнку на різні місця, а холодильне сховище прискорює життєві цикли торгівлі, виводячи трансфери за межі мережі.
Розчищення криптовалютних деривативів: на традиційних ринках деривативи, що торгуються на біржі, здійснюються в центральних розрахункових центрах, які ведуть книгу розрахунків маржі. Протягом останніх кількох років фірми, такі як Zero Hash та ErisX, намагалися перенести цю модель на криптовалюту. В якості альтернативи, такі підходи, як X-Margin, могли б досягти цього крипто-власним шляхом, зробивши криптографічні атестації по ланцюгу.
Офіційний ринок Репо: Ринок Репо, що становить 2–4 т доларів на день, дозволяє установам позичати готівку на забезпеченій короткостроковій основі. Crypto вже має неформальний ринок репо через безстрокове фінансування свопу та двосторонній позабіржовий репо (50 млн доларів на день). Офіційний інституційний ринковий ринок репо може забезпечити значні короткострокові запозичення, не потрапляючи в ончейні.
Нижчі порогові значення підтвердження в мережі: Чудове розуміння гарантій врегулювання загальнодоступних блокчейнів сприяє швидшому проміжку часу між відомими контрагентами. Мережа цифрових передач активів Fireblocks нараховує понад 25 мільярдів доларів на місяць в мережі та дозволяє учасникам брати участь у “миттєвих” депозитах між собою. Передачі, ініційовані Fireblocks, підписані SGX і гарантують, що (непідтверджена) транзакція є єдиною, підписаною для даного UTXO. Ці гарантії дозволяють біржам, як FTX, приймати депозити від інших користувачів Fireblocks, як тільки транзакція потрапляє в mempool.
2. CeFi ↔ збіжність DeFi
Децентралізоване фінансування (DeFi) вперше з’явилося наприкінці 2017 року та зростало паралельно структурі ринку 2.0. Оскільки DeFi продовжує набувати структурного значення, CeFi та DeFi будуть зближуватися, оскільки бачать перекриття учасників ринку, пулів ліквідності та UX продуктів.
Навіть у своїй ітерації 1.0, DeFi вже почав руйнувати “CeFi”.
Кілька прикладів:
Ліквідні показники спочатку базуються на АММ: у 2017–18 роках нарощувалась ліквідність у новоутвореному активі, необхідному для роботи з біржами та маркет-мейкерами. Завдяки AMM, що дозволяють розміщувати дозвільні списки, пасивні роздрібні LP можуть створювати глибину ринку ще до того, як професійний LP буде мати запас. Колись вихідні пункти ліквідності, великі глобальні криптобіржі зараз затримуються у довгому хвості.
Для найкращого виконання потрібна ончейн взаємодія: AMM, такі як Curve, зараз містять майже 1 млрд доларів у стабільних монетах. Прямим наслідком є те, що брокери, які не можуть отримати доступ до ліквідності за ончейном, мають безпосередній недолік порівняно з тими, хто може. Це відбулося швидко; вплив AMM на централізовану ліквідність було помітно ще в березні 2020 року. Для багатьох MM це було справжньою принудливою функцією приєднання до DeFi.
Крипто-власне маржування: Позиції маржі в DeFi токенізуються з самого початку, приймаючи такі форми, як Uniswap LP акції, Compound cTokens та Synthetix синтезатори. Маркери маржів DeFi є повністю забезпеченими та викликаються в мережі, що забезпечує прозоре перенавчання при композитному використанні (наприклад, з використанням акцій Uniswap LP як застави Maker CDP). Незважаючи на те, що FTX вже запровадив токенізовану націнку на централізованих майданчиках, поверхня дизайну лише зараз відкривається.
Безфракційний UX від DeFi: DeFi UX багато в чому кращий за CeFi. DeFi пропонує користувачам чудову безпеку UX (несамостійну) та багато іншого. Сканування QR-коду та підписання транзакції MetaMask є доступним і наближеним до використання Snapchat, ніж спілкування з традиційними брокерськими послугами.
Хоча DeFi вже має глибокі спотові ринки торгівлі та кредитування, DeFi ще не «з’їв» CeFi. Пропускна спроможність та висока плата залишаються значними структурними бар’єрами. Коли рішення L2 виходять на ринок, DeFi представляє реальну загрозу для централізованих майданчиків, оскільки такі програми, як Synthetix, можуть копіювати синтетичні активи з маржею BTC за допомогою UX, що порівняно з використанням FTX.
Що це означає для гравців CeFi? Кілька наслідків:
Покращені інтерфейси DeFi: біржі будуть базуватись на своїй ефективності масштабування до середнього рівня DeFi для користувачів так само, як і у служб стекінгу. Пропонування інтерфейсів для доступу до DeFi — це природний спосіб запобігти втечі капіталу в мережі. Забезпечення ліквідності заблокованих активів, зниження комісій (за допомогою пулу) та додаткова маржа поза мережею — це деякі способи, якими біржі можуть стимулювати користувачів у доступу до DeFi через їх інтерфейс. Для багатьох користувачів обмінний рахунок може бути найзручнішим способом доступу до мережевих протоколів як дефолт-гаманця.
Нормалізація торгівлі, не пов’язаної з custodial: пропозиції біржі, не пов’язані з custodial, є ще одним природним «захистом» від втечі капіталу. Binance та FTX повністю схилилися до виклику, будуючи непридатні для зберігання обмежувальних засобів Binance Chain (Cosmos zone) та Serum (на Solana). Протоколи, такі як Arwen, можуть дозволити торгівлю, що не зберігається, для бірж, що застосовують гібридний підхід. Нові проекти, такі як dYdX та DeversiFi (спочатку через Bitfinex), будують масштаби і прагнуть конкурувати з централізованою UX, що працює на основі ZK від StarkWare L2.
Справжній “CeDeFi”: Кожен великий гравець CeFi спробує однозначно нажитися на “CeDeFi”. Рішення можуть бути структурованими продуктами, які намагаються імітувати дохід на ончейні. Більш комплексне рішення може включати повну мережу, сумісну з EVM, яка може портувати DeFi, наприклад, Binance SmartChain.
Інститут підтримки DeFi: Роздрібні користувачі мають менші обмеження щодо доступу до DeFi, в порівнянні з великими установами, в умовах дотримання вимог чи регулятивних перешкод. Оскільки великі фірми починають розглядати ринки DeFi як першокласної системи, постачальники послуг намагатимуться надати своїм клієнтам доступ без обмежень та без шкоди для існуючих робочих процесів. З часом ми можемо навіть побачити, як деякі проекти з часом запускають пули ліквідності у білих списках (KYC’d). Позамережеве страхування DeFi може набагато полегшити механізм та контрактні ризики набагато більшого покриття на основі недоотриманої застави.
У міру покращення стабільності, ончейн фінансова інфраструктура почне конкурувати з централізованою інфраструктурою. Однак різноманітність користувачів та важливість фіат-пандусів означає, що централізовані майданчики не скоро зникнуть. Довгостроковими переможцями будуть користувачі, які можуть дослідити цілий спектр опцій за довірою, ціною, ризиком та UX.
Висновок
Структура крипторинку за перше десятиліття пережила дві значні еволюції. Незважаючи на швидкі інновації, ринок далекий від зрілості або масштабів, необхідних для підтримки ринкової капіталізації у багато трильйонів доларів.
Зміни крипторинку завжди були базовими, зумовленими підприємцями та попитом користувачів. Хоча це призвело до деяких нових винаходів колеса, оптимістична думка полягає в тому, що інновації виграють довгостроково — сьогоднішня криптопесочниця є дизайном кожного великого ринку в майбутньому.
Історично крипторинок був непрозорим і недостатньо вивченим. Ми сподіваємось, що це стане корисною відправною точкою для майбутнього діалогу, оскільки будується відкрита та ефективна фінансова система протягом наступного десятиліття.
Дякую за увагу!
Discord: DenisKrivilev#5773
Приєднуйтесь до Discord Keep та Discord tBTC.
Original article https://arjun.af/crypto-market-structure
